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Durant la crise financière, la BCE a été amenée à élargir le champ de ses instruments de politique monétaire, prenant des mesures non-conventionnelles dont le but premier était de répondre au processus de fragmentation financière entre les différentes juri-dictions de la zone euro et de restaurer un degré approprié d'assouplissement des conditions monétaires. La propagation de ces mesures au sein de l'union monétaire dépend largement de la structure du système financier des différentes régions. Cet article explore justement les canaux de transmission de certaines mesures non-conventionnelles de la BCE, tout en tenant de l'hétérogénéité au sein de la zone euro et en utilisant un modèle DSGE global avec spécification granulaire et réaliste du secteur financier. L'analyse est basée sur le modèle multi-pays à 6 régions de Darracq Pariès et al. [2019] et se concentre notamment sur l'étude d'impact macroéconomique des achats de titres de la BCE depuis 2014. Le modèle peut rendre compte à la fois du canal du crédit des politiques non-conventionnelles mais aussi de leur transmission via l'environnement international et the taux de change. Les résultats de simulations indiquent une transmission domestique significative des achats de titres par la banque centrale via le canal de crédit. L'impact macroéconomique s'avère tout de même hétérogène entre les États membre de la zone euro. L'introduction de frictions sur les choix de portefeuille d'actifs reste-du-monde modifie la transmission des politiques d'achats d'actifs par la banque centrale : cela implique une plus forte dépréciation de l'euro, renforçant les effets expansionnistes des mesures et atténuant les différences de transmission entre pays.

Through the euro area crisis, financial fragmentation across jurisdictions became a prime concern for the single monetary policy. The ECB broadened the scope of its instruments and enacted a series of non-standard measures to engineer an appropriate degree of policy accommodation. The transmission of these measures through the currency union remained highly dependent on the financial structure and conditions prevailing in various regions. This paper explores the country-specific macroeconomic transmission of selected non-standard measures from the ECB using a global DSGE model with a rich financial sector: we extend the six-region multi-country model of Darracq Pariès et al. (2016), introducing credit and exchange rate channels for central bank asset purchases. The portfolio rebalancing frictions are calibrated to match the sovereign yield and exchange rate responses after ECB's Asset Purchase Programme (APP) first announcement. The domestic transmission of the APP through the credit intermediation chain is significant and quite heterogenous across the largest euro area countries. The introduction of global portfolio frictions on euro area government bond holdings by international investors opens up for a larger depreciation of the euro. The interaction between international and domestic channels affect the magnitude and the cross-country distribution of the APP impact.

We quantify the size of fiscal multipliers under financial fragmentation risk and demonstrate how non-standard monetary policy can support the macroeconomic transmission of fiscal interventions. We employ a DSGE model with financial frictions whereby the interplay of corporate, banks and sovereign solvency risk affect the transmission of fiscal policy. The output multiplier of fiscal expansion is found to be significantly dampened by tighter financial conditions in case households are less certain about implicit and explicit state-guarantees for the banking system, or banks are weakly capitalized and highly exposed to the government sector. In this context, we show that central bank asset purchases or liquidity operations designed to ensure favourable bank funding conditions can restore fiscal multipliers.